A股电生理标的有望迎来扩容。

日前，四川锦江电子医疗器械科技股份有限公司（下称“锦江电子”）向科创板递交了IPO申请。

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此番IPO，锦江电子计划发行不超过0.26亿股、募集26.91亿元，投向“医疗器械研发及技术中心建设项目”、“医疗器械生产基地项目”、“营销网络及营销能力建设项目”以及补充流动资金等用途。

虽然锦江电子目前已有磁电定位的电生理三维标测系统及导管、射频消融以及各类耗材等17个上市产品，但业绩规模仍相对有限——2020年至2022年，营业收入分别为0.41亿元、0.61亿元和0.59亿元，同期归母净利润分别为0.25亿元、-0.17亿元和-0.01亿元。

不过锦江电子此番上市仍然备受瞩目。

一方面，锦江电子在研产品“LEAD-PFA®心脏脉冲电场消融仪”上市申请已获药监局受理，预计今年四季度获批，届时锦江电子或将成为中国市场中首家推出三维脉冲消融诊疗方案的企业。

这一技术是对现有射频、冷冻消融术的一大颠覆，商业化前景备受瞩目，这也吸引了部分明星公司投资锦江电子。

截至申报前，信立泰（002294.SZ）、高瓴、威高股份（1066.HK）参投的青岛松源壹期创业投资基金合伙企业（有限合伙）（下称“松源基金”）分别持有锦江电子16.68%、7.23%、2.55%的股份。

另一方面，目前A股市场仅有惠泰医疗（688617.SH）、微电生理（688351.SH） 两家电生理公司，锦江电子仍然有望在资本市场享受稀缺性的红利。

电生理扩容

作为治疗心律失常的常见手术方式之一，电生理主要分为设备和导管两部分。医生需要通过系统配合导管完成识别、标测、消融解决病灶等问题。

公开数据显示，目前我国电生理手术治疗的比例仅为128.5台/百万人，而美国已达到1302.3台/百万人。据弗若斯特沙利文预测，中国2025年的电生理市场规模将达到157.26 亿元。

这吸引着不少国产厂商的入局，部分企业凭借着较强的技术优势和商业化的能力登陆了资本市场。

2021年、2022年A股先后迎来国产电生理厂商惠泰医疗、微电生理的上市。

二者上市后的业绩也都表现不俗。2022年，惠泰医疗、微电生理的营业收入分别达到12.16亿元、2.60亿元，分别同比增长了46.74%、36.99%，同期归母净利润分别达到3.58亿元、0.03亿元，增幅分别为72.19%、124.82%。

如今，A股有望迎来第三家电生理企业。

日前刚向科创板递交IPO申请的锦江电子，主营业务同样是电生理。

招股书显示，锦江电子旗下可用于心律失常临床诊断的“LEAD-Mapping®心脏电生理三维标测系统”及其导管、用于经皮导管消融治疗快速心律失常症的“VATION®-100C 心脏射频消融仪”等共计17个产品，均已获得相应的注册证。

除了锦江电子，目前拥有电生理三维标测系统的国产厂商只有惠泰医疗、微电生理。

但相比后两者，锦江电子的磁电定位三维标测系统上市时间较晚。公开资料显示，微电生理和惠泰医疗的磁电双定位标测系统先后在2020年、2021年斩获注册证。

这或许也是目前锦江电子收入规模仍相对有限的原因。

2020年至2022年，锦江电子营业收入分别为0.41亿元、0.61亿元和0.59亿元，同期归母净利润分别为0.25亿元、-0.17亿元和-0.01亿元。

但困住锦江电子的不只是产品上市早晚的问题，还有三维系统所配套的高精度导管并不完善，这导致未来产品的放量或存在不确定性。

一方面，电生理市场一直被美系三巨头强生、雅培、美敦力所占领的重要原因就在于，缺乏配套导管技术的国产厂商无法提供完整的解决方案。

“实际落地过程中医院倾向于采购一整套的产品，比如医院使用了A厂商的系统，一般就会采购它的导管，所以如果厂商不能提供配套的导管，那可能医院采购的时候就会比较谨慎。”上海某心外医生对信风（ID:TradeWind01）表示。

目前盐水灌注、压力监测等功能为主的高精度导管可以让消融的效果变得更加精准高效，已经成为目前电生理手术的重要发展方向。

但锦江电子的“NAVABLATOR®压力灌注射频消融导管”仍处于临床试验阶段，预计2025年四季度获批。

“设备+导管”的完整布局优势已在部分公司身上有所体现。

作为首家可以提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商，微电生理的集采中标数已经超过“电生理一哥”惠泰医疗。

2022年10月，福建、河北等27个省（区、市）组成采购联盟对心脏介入电生理类医用耗材实施集中带量采购。

结果显示，微电生理的中标结果为19个，而惠泰医疗仅为12个。

另一方面，不同于影像设备单价动辄上百万乃至千万，电生理设备价格一般都在十几二十万左右，这意味着其很难扛起收入的大旗。因此与之配套，具有高频、复购需求的导管耗材才是电生理厂商的持续性收入的来源。

部分电生理国产厂商主要通过免费投放整机以销售耗材的方式获得持续性的收入。

“公司设备主要以投放或跟台为主，以此带动耗材类产品销售。”微电生理相关人士对信风（ID:TradeWind01）表示。

2022年，微电生理的导管类产品收入为1.66亿元，占比已超6成。

相比之下，锦江电子的导管收入占比相对较低。2022年仅创收0.08亿元，占比为14.26%。

目前锦江电子主要以降价的方式推动销售。2022年导管类产品单价为0.17万元/根，同比下滑了10.89个百分点。

但微电生理进行了提价的操作——2022年导管单价为0.24万元/支，同比提升2.42个百分点。

颠覆性的PFA

与一众国产电生理厂商相比，锦江电子仍然足具优势。

锦江电子的在研产品“LEAD-PFA®心脏脉冲电场消融仪”上市申请已获药监局受理，预计今年四季度有望获批，届时锦江电子或将成为中国市场中首家推出三维脉冲电场消融诊疗方案的企业。

PFA（脉冲电场消融）是对现有消融手术的一大颠覆。

据了解，目前三维系统一般配备射频和冷冻消融导管，这也是目前主流的手术方式。但这两种手术方式的消融能量不具备组织选择性，容易造成血栓、肺静脉狭窄等各类并发症。

相比之下，几乎不产生热能的PFA则具备治疗时间短、消融速度快等优势，保证精准的同时还能降低对周围组织的损害以减少并发症的风险。

不仅如此，锦江电子称PFA可以降低医生的学习成本。

“在脉冲电场消融手术成为心脏电生理发展趋势的背景下，其凭借操作更简单、手术更便捷高效的优势，有助于降低术者的学习成本，培养更多具备心脏电生理手术能力的术者团队，造福更多的快速心律失常患者。”锦江电子表示。

但目前业内对于这一观点或存在争议。

例如在研产品同样包括PFA的惠泰医疗认为，具体的学习过程仍需要与临床专家共同探索。

“PFA损伤形成机制和RFA（射频消融）完全不同，目前RFA术中的医生们习惯性地将观察策略直接套用在PFA手术上的做法是不可靠的，这个特性需要与临床专家共同探索。”惠泰医疗指出。

即便如此，锦江电子在PFA方面的进展仍然备受瞩目。

国内市场方面，微电生理和惠泰医疗的PFA产品尚处于临床实验阶段；全球仅有波士顿科学的“Farapulse PFA脉冲电场消融”产品及美敦力的“Sphere脉冲电场消融”产品获得欧盟上市认证。

这意味着，锦江电子的PFA一旦获批，未来也有望走向海外市场。

“公司将进一步推进产品的海外市场临床注册，扩大产品在欧洲、美国、东南亚等海外主要市场的影响力。”锦江电子表示。

潜在的商业化前景或许也是明星公司颇为看好锦江电子的重要原因。

截至申报前，信立泰、高瓴、威高股份参投的松源基金分别持有锦江电子16.68%、7.23%、2.55%的股份。

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